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ENFOQUE MACRO

24 de novembro de 2023

BRASIL: Expectativas para atividade e inflação seguem em queda

MUNDO: Ata do Fed é compatível com cenário de final de ciclo de aperto

EVENTOS DA SEMANA

Os próximos passos da política monetária nos EUA e temas fiscais foram importantes para os mercados globais, em uma semana com poucos indicadores, além da liquidez reduzida em função de feriado nos EUA. Após alívio nas curvas de juros (a taxa de 10 anos, por exemplo, fechou cerca de 50 pb ao longo das últimas semanas), refletindo indicadores de inflação e de atividade mais moderados nos EUA, esta semana foi marcada por certa estabilidade tanto nos mercados de juros como de moedas. A bolsa nos EUA seguiu em recuperação, incorporando um cenário de juros elevados, porém em níveis inferiores aos observados em meados de outubro. A ata do FOMC reforçou a sinalização do Fed de juros elevados por um período prolongado. Vale ainda mencionar as incertezas fiscais que cresceram recentemente na Alemanha e as sondagens que sugerem algum piso para a forte desaceleração alemã registrada nos últimos meses, pressionando os juros na região para cima. Na China, mesmo com a expectativa de novos estímulos para dar suporte à economia, a melhora das bolsas locais tem sido bastante limitada. Por fim, entre as commodities, destaque para os preços de petróleo, que recuaram nesta semana, o que favorece as expectativas continuidade da desinflação na grande maioria dos países.

No mercado brasileiro, a escassa agenda de indicadores e o ambiente global menos pressionado fizeram com que as atenções se voltassem às questões fiscais. Os debates continuam concentrados nos desafios para o cumprimento da meta fiscal e, em que medida, os vetores globais e a evolução da inflação e da atividade determinarão os próximos passos da Selic. Indefinições sobre a mudança fiscal e as medidas para aumentar a arrecadação seguem presentes, mesmo com o veto sobre a desoneração da folha de pagamento ajudando a agenda de receitas. O reconhecimento de que o processo de desinflação permanece benigno, por sua vez, tem reforçado a expectativa de que o Banco Central cortará a Selic no ritmo de 50 pb nas próximas reuniões, ainda mais diante do alívio dos juros nos EUA e da desvalorização do dólar.

Diante de leituras mais brandas de atividade e inflação, mercado diminuiu suas projeções para PIB e IPCA. Conforme o Relatório Focus divulgado nesta semana, o mercado manteve a expectativa de mais um corte de 50 pb da taxa Selic na última reunião deste ano. Em 2024, o mercado espera encerramento do ciclo de corte em 9,25%, levemente abaixo da nossa expectativa de 9,50%. Em relação à inflação, as projeções para o IPCA deste ano acompanharam a tendência recente de alívio das variações de preços ao recuar pela segunda semana seguida, atingindo 4,55%, pouco acima da nossa projeção de 4,40%. As expectativas passaram de 3,92% para 3,91% em 2024, enquanto se mantiveram no patamar de 3,50% para 2025 e 2026. Em comparação com nosso cenário, mantemos uma expectativa de alta de 4,0% do IPCA de 2024, mesmo com a expectativa de elevação do ICMS em diversos estados no início do próximo ano. Essa tendência de elevação dos tributos deve ser compensada por uma postergação do corte dos preços da gasolina, que teria maior impacto para o consumidor em janeiro. O mercado também revisou para baixo sua perspectiva para o crescimento do PIB deste ano, levando-a de 2,89% para 2,85%, embora a expectativa para horizontes mais longos tenha permanecido constante (1,50%, 1,93% e 2,00% para 2024, 2025 e 2026, respectivamente). Mantivemos nossa projeção de crescimento de 2,70% do PIB deste ano, reforçada pelas leituras recentes indicando um 3º trimestre mais fraco do que o previamente esperado. Para 2024, esperamos expansão de 1,3%.

A ata da última reunião do Fed reforçou a disposição de manter as condições financeiras restritivas por mais tempo. No documento, o Fed considerou que o mercado de trabalho segue apertado, embora a oferta e a demanda estejam se equilibrando. Sobre a inflação, novamente os membros reconheceram algum alívio na inflação, mas reforçaram que o seu patamar ainda segue distante da meta. A respeito da decisão de manter os juros, o comitê mencionou que o momento prescreve agir cautelosamente, enfatizando que as condições financeiras se tornaram mais adversas no período entre as reuniões.  A sinalização do comitê ainda é de viés de alta para a taxa de juros, podendo se materializar caso a trajetória de convergência da inflação para a meta não se confirme. Nesse sentido, o patamar restritivo da taxa de juros deverá ser mantido por um período prolongado, até que a inflação esteja claramente recuando de maneira substancial, segundo os membros. Avaliamos que a atividade nos EUA irá desacelerar gradualmente ao longo do próximo ano, assim como a inflação terá uma indicação mais evidente de convergência para a meta em meados de 2024. Com isso, o Fed deverá manter a taxa de juros no patamar atual até pelo menos o terceiro trimestre.

Ata da última reunião do Banco Central Europeu trouxe preocupação com atividade econômica, o que pode aumentar a pressão para uma antecipação do corte de juros na região. Os membros do BCE consideraram (i) que os riscos para a atividade na Área do Euro têm viés baixista, com a perspectiva de resultados no quarto trimestre inferiores às projeções de setembro, e (ii) que a transmissão da política monetária já está avançada. No mesmo sentido, o aumento das taxas de prazos mais longos na região, muito em decorrência do observados nos EUA, provocou restrições adicionais não previstas nas condições financeiras. Em relação à inflação, a autoridade monetária europeia entendeu que o processo de desinflação tem sido mais rápido do que o esperado, embora o crescimento dos salários permaneça robusto e o alívio no mercado de trabalho siga incerto. Os membros, por fim, concordaram que o aspecto comunicativo era fundamental na última reunião, a fim de evitar uma mensagem de acomodação, com alguns membros argumentando a favor de deixar a possibilidade de mais altas em aberto. Mantemos nossa expectativa de início do corte de juros na Área do Euro em meados do ano que vem, mas reconhecemos que uma desaceleração mais pronunciada da atividade pode antecipar a decisão de reduzir os juros.

Cenário de atividade econômica mais fraca no mundo foi reforçada pelo resultado prévio dos índices PMI. Nos EUA, o índice composto se manteve estável em 50,7 pontos entre outubro e novembro, pouco acima da projeção do mercado (50,4). Para tanto, os serviços ganharam ritmo (de 50,6 para 50,8), o que compensou a passagem de estabilidade para contração na indústria (de 50,0 para 49,4). Na Área do Euro, por sua vez, o índice composto chegou a 47,1 pontos, leitura superior à de outubro (46,5) e à expectativa (46,8). A melhora foi explicada tanto pelo desempenho no setor de serviços (de 47,8 para 48,2) quanto pelo comportamento da manufatura (de 43,1 para 43,8), embora ambos os componentes permaneçam abaixo da marca neutra de 50 pontos.

NA PRÓXIMA SEMANA

Na agenda doméstica, as atenções estarão concentradas na divulgação do IPCA-15 de novembro e dados de emprego e produção industrial, referentes a outubro. No cenário internacional, destaque para leituras de inflação ao consumidor nos EUA e na Área do Euro.