ENFOQUE MACRO15 de dezembro de 2023
BRASIL: Copom cortou a Selic em 50 pb, para 11,75%
MUNDO: Fed manteve a taxa de juros entre 5,25% e 5,50%
EVENTOS DA SEMANA
As decisões de política monetária dos principais bancos centrais foram importantes para o comportamento dos mercados globais nesta semana, que seguem na expectativa de alívio da política monetária sobretudo nos países desenvolvidos. No cenário global, o destaque se concentrou no Fed, que manteve a taxa de juros, em linha com as expectativas. No entanto, as projeções de inflação e juros dos membros do FOMC e a entrevista de Jerome Powell após a decisão sinalizaram conforto com a desinflação em curso, revelando haver espaço para redução dos juros antes do esperado. Com isso, os mercados passaram a considerar o início do processo de corte de juros mais próximo. Assim, houve fechamento das curvas de juros futuros americanos em todos os vértices e desvalorização do dólar frente às demais moedas, intensificando a tendência das últimas semanas. Na direção contrária, tanto o Banco Central Europeu como o Banco Central da Inglaterra mantiveram o tom de cautela em relação à inflação, sem sinalizar cortes de juros à frente. Aqui no Brasil, a decisão do Copom de dezembro não trouxe surpresas, mas a autoridade monetária se mostrou mais uma vez inclinada a manter o ritmo de cortes de 50 pb nas reuniões seguintes. O cenário de cortes de juros no Brasil, contudo, foi favorecido pelo movimento externo e pela evolução da economia. De fato, o resultado do IPCA de novembro indicou continuidade do processo de desaceleração dos núcleos, mantendo o quadro benigno de desinflação. Os dados de serviços e do comércio de outubro surpreenderam negativamente, apontando para desaceleração mais intensa da atividade econômica. Essas leituras, portanto, fizeram com que as curvas de juros domésticos também recuassem nos prazos mais curtos, com precificação de uma menor taxa Selic no final do próximo ano.
Cenário benigno para inflação não teve surpresas relevantes em novembro. O IPCA registrou variação de 0,28% na margem, em linha com a nossa projeção (0,26%) e a mediana do mercado (0,29%), com as principais contribuições vindo dos grupos de alimentos e bebidas (0,63%) e habitação (0,48%). No acumulado em doze meses, o IPCA desacelerou de 4,8% para 4,7%. Em relação à média dos núcleos de inflação do Banco Central, medidas que excluem ou suavizam itens voláteis, a medida continuou a recuar, passando de 3,4% para 3,0% na média móvel anualizada de três meses dessazonalizada. O núcleo de serviços subjacentes, por outro lado, acelerou na mesma métrica, atingindo 4,1% após a marca de 3,6% em outubro.
Diante desse cenário, mantivemos a expectativa de 4,0% de IPCA para 2024 e 4,0% para 2025. Nos próximos meses devemos ter uma série de informações importantes para o cenário de inflação do próximo ano, como a definição dos estados que vão alterar a alíquota de ICMS, a decisão da Petrobras quanto ao reajuste de gasolina, maior clareza quando à safra de soja, assim como reajustes de emplacamento e licenciamento, educação entre outros concentrados no início de ano. Esses eventos devem pautar a trajetória do índice cheio do IPCA, mas os núcleos devem seguir relativamente estáveis, em torno de 3,0%, nos próximos meses.
O Comitê de Política Monetária (Copom) reduziu a taxa Selic para 11,75% e continuou com a indicação de ritmo de corte de 50 pb nas próximas reuniões. Dentre as principais mudanças do comunicado após reunião, o cenário externo foi avaliado como volátil, mas menos adverso, com arrefecimento das taxas de juros mais longas nos EUA e sinais iniciais de queda de núcleos de inflação. No cenário doméstico, o Copom destacou que a atividade econômica segue consistente com o cenário de desaceleração do Banco Central e que a inflação cheia manteve trajetória de desinflação, com aproximação das medidas subjacentes da meta. Neste sentido, o Comitê reforçou a disposição de manter uma política monetária contracionista até que o processo de desinflação e a ancoragem das expectativas em torno das metas se consolidem. Em relação ao balanço de riscos, o Banco Central ressaltou a persistência das pressões inflacionárias e a resiliência da inflação de serviços, por um lado, e a desaceleração da atividade econômica global e os impactos do aperto monetário sincronizado sobre a desinflação global mais fortes do que o esperado, por outro. Por fim, o Copom manteve a indicação de reduções na Selic da mesma magnitude nas próximas reuniões, enfatizando que o nível atingido pelo ciclo dependerá da dinâmica inflacionária, das expectativas de inflação e do balanço de riscos. Mesmo sem mudanças relevantes da comunicação, a perspectiva de cortes de juros americanos mais cedo no próximo ano nos fez antecipar a expectativa para a segunda fase do ciclo de cortes doméstico: ao invés de ir até 9,5% e reduzir o juro a 8,50% apenas em 2025, agora esperamos que o Copom reduza a Selic para 8,50% ainda em 2024.
A atividade econômica surpreendeu negativamente em outubro. De acordo com os dados do IBGE, o volume total de serviços registrou queda de 0,6% no mês, mais intensa do que a esperada pelo mercado. As principais contribuições negativas vieram do setor de transporte rodoviário de cargas (-2,0%), armazenagem e correio (-1,2%), além do destaque para o recuo de serviços prestados às famílias (-2,1%). A devolução do grande crescimento da agropecuária no 1º semestre parece ter influenciado parte da queda do mês: se expurgássemos os setores de serviços relacionados a essa atividade, o indicador teria recuado 0,3% na margem. Também conforme o IBGE, as vendas no varejo restrito em outubro tiveram queda de 0,3% na margem, frustrando as expectativas. O resultado se deveu principalmente ao desempenho de hiper e supermercados (-0,8%). Por sua vez, o varejo ampliado, que adiciona ao indicador as vendas de automóveis, materiais de construção e atacado de produtos alimentícios, apresentou queda de 0,4%, também aquém das projeções. Em suma, os dados de outubro mostraram fraqueza da atividade e reforçam nossa expectativa de recuo do PIB no último trimestre do ano.
Cenário de inflação elevada nos EUA não teve grandes alterações em novembro. O índice de preços ao consumidor subiu 0,10% no mês, acima da projeção do mercado. Na comparação interanual, o índice caiu ligeiramente, passando de 3,2% para 3,1%. O núcleo da inflação, por sua vez, também acelerou, com alta de 0,28% na margem, ante 0,23% no mês anterior, em linha com as expectativas (0,3%). Em termos anuais, o núcleo se manteve em 4,0%. Ainda distante da meta de 2%, a dinâmica de inflação nos EUA prescreve condições financeiras restritivas por um período prolongado.
Fed manteve a taxa de juros no intervalo entre 5,25% e 5,50%, em linha com as expectativas. No comunicado após a decisão, o comitê de política monetária (FOMC) reconheceu a desaceleração da atividade nos EUA após o forte crescimento do 3º trimestre e o alívio da inflação ao longo deste ano, ressaltando, no entanto, que ela permanece elevada. O Comitê afirmou que a eventual adoção de mais aperto monetário se dará mediante a avaliação dos indicadores, levando em conta o nível dos juros já atingido e a defasagem do impacto da política monetária restritiva.
Em relação às projeções, houve revisão baixista para a taxa de juros. A projeção para o núcleo da inflação caiu consideravelmente para 2023 ante a expectativa de setembro, passando de 3,7% para 3,2%, e foi revisada para baixo nos horizontes mais longos: de 2,6% para 2,4% de 2024 e de 2,3% para 2,2% de 2025. No que tange ao mercado de trabalho, a mediana dos membros do FOMC para a taxa de desemprego ficou inalterada em 3,8% para 2023 e em 4,1% para 2024 e 2025. A projeção do Fed para crescimento do PIB aumentou para este ano, passando de 2,1% para 2,6%, embora tenha diminuído para 2024 (1,5% para 1,4%) e sido mantida para 2025 (1,8%). Diante deste cenário, a expectativa do banco central dos EUA para a taxa básica de juros caiu para os três anos: 5,6% para 5,4% em 2023, 5,1% para 4,6% em 2024 e 3,9% para 3,6% em 2025. Nesse sentido, vale destacar que agora o FOMC trabalha com 75 pb de corte de juros em 2024, ante a estimativa de 50 pb de corte no comunicado de setembro.
O presidente do Fed, Jerome Powell, reconheceu o avanço do processo de desinflação e que a política monetária se encontra em patamar bastante restritivo. Em entrevista após a decisão, Powell também reafirmou a tendência de melhora no equilíbrio entre oferta e demanda no mercado de trabalho. Diferentemente das últimas reuniões, Powell não afirmou a necessidade de crescimento econômico abaixo do potencial para a convergência da inflação para a meta. Mais especificamente sobre a decisão de política monetária, Powell afirmou que essa reunião marcou o início dos debates sobre o ciclo de corte de juros. Diante dessa sinalização de desconforto do Fed com a manutenção dos juros no patamar atual por período prolongado, revisamos o início do ciclo de corte de juros pelo Fed de novembro para junho de 2024.
Atividade econômica nos EUA se recuperou em novembro. As vendas no varejo registraram crescimento de 0,3% na margem, acima da expectativa do mercado (-0,1%) e recuperando-se da queda de 0,2% observada em setembro. O índice do grupo de controle, proxy para o PIB, que exclui serviços de alimentação, automóveis, materiais de construção e combustíveis, avançou 0,4% no mês, acelerando ante a estabilidade do período anterior. A produção industrial, por sua vez, teve crescimento de 0,2%, ante retração de 0,9% em outubro, mas inferior à projeção do mercado (0,3%). Com os dados divulgados até o momento, o PIB do 4º trimestre deve ter expansão ao redor de 2,5% (na margem anualizada), mais forte que a expectativa preliminar de 1,5%.
Na direção contrária do indicado pelo Fed, os bancos centrais do Reino Unido e da Área do Euro mantiveram o tom de cautela em relação à inflação, sem sinalizar cortes de juros. Na Área do Euro, a taxa de juros foi mantida em 4,0%, como esperado. Tanto no comunicado da decisão como na coletiva de imprensa, a mensagem do BCE foi de que o comportamento da inflação doméstica, em especial salários, ainda tem que ser monitorado. A presidente da instituição, Christine Lagarde, afirmou que os membros do banco central ainda não discutiram cortes de juros e, dadas as condições da inflação e a transmissão da política monetária, é necessário manter a guarda para a inflação. De fato, considerando as projeções apresentadas nesta semana apontam para inflação do consumidor com altas de 2,7%, 2,1% e 1,9% em 2024, 25 e 26, respectivamente. Acreditamos que a evolução da inflação e da atividade permitirá o início de corte na Área do Euro no primeiro semestre do ano que vem.
O Banco da Inglaterra (BoE) manteve a taxa de juros em 5,25%, de acordo com a expectativa do mercado. Mais uma vez por 6 votos a 3, com a minoria optando por um aumento de 25 pontos base, o comitê de política monetária optou pela manutenção da taxa básica de juros. No comunicado da decisão, o BoE reconheceu os sinais de afrouxamento no mercado de trabalho e a estabilidade do PIB no 3º trimestre. Em relação à inflação, o banco central britânico observou a queda relevante entre setembro e outubro, mas ressaltou que indicadores da persistência inflacionária continuam elevados. O BoE chamou atenção para a necessidade de manter uma política monetária contracionista por um período prolongado para o retorno da inflação à meta de 2%.
Estabilização da economia chinesa ainda exibe fragilidades. Ainda que a recuperação da indústria em novembro tenha se destacado positivamente, vale chamar atenção para a frustração com os investimentos e a demanda das famílias. Assim, levando em conta os indicadores de atividade conhecidos nesta semana, os resultados do crédito e o desempenho do setor imobiliário, mantemos uma leitura mais cautelosa para a economia chinesa. Em novembro, a produção industrial cresceu 6,6% na comparação com mesmo mês do ano passado, acima da projeção do mercado e da leitura de outubro, e as vendas no varejo avançaram 10,1% na comparação interanual, ante expectativa de 12,5%, mas acelerando em relação à alta de 7,6% registrada no mês anterior. Os investimentos em ativos fixos, por outro lado, subiram 2,9% no acumulado deste ano, com frustração inclusive do segmento de infraestrutura, que vinha se recuperando. Por fim, o setor imobiliário continuou exibindo desempenho fraco, com queda de lançamentos e vendas, de 22% e 16% respectivamente, no acumulado do ano. Esse cenário, portanto, ainda mantém a expectativa de que mais estímulos, especialmente fiscais, serão anunciados gradualmente ao longo dos próximos meses.
NA PRÓXIMA SEMANA
Na agenda doméstica, as atenções estarão concentradas na divulgação da Ata do Copom, do RTI e do IBC-Br de outubro. No cenário internacional, destaque para o relatório de gastos do consumidor dos EUA.
